「摘要」“保險+期貨+銀行+訂單”模式對解決棉花穩(wěn)產(chǎn)保供、穩(wěn)定市場價格具有重要意義。但是從實際執(zhí)行情況看，“保險+期貨+銀行+訂單”模式始終處于試點狀態(tài)，暴露其運作模式存在桎梏，阻礙其大規(guī)模推廣。本文深入分析該模式的運作機制以及當前存在的主要問題，提出在棉花信貸領(lǐng)域推廣該模式的有關(guān)建議。
「關(guān)鍵詞」鄉(xiāng)村振興?農(nóng)民收入?保險+期貨+銀行+訂單?政策性銀行
黨的十八大以來，黨中央、國務(wù)院高度重視期貨和衍生品市場發(fā)展，連續(xù)8年將“保險+期貨”寫入中央一號文件。隨著“保險+期貨”相關(guān)模式不斷創(chuàng)新發(fā)展，農(nóng)發(fā)行充分發(fā)揮農(nóng)業(yè)政策性銀行“當先導(dǎo)、補短板、逆周期”作用，聯(lián)合保險公司和期貨公司率先推出了“保險+期貨+銀行+訂單”模式，將銀行和訂單融入“保險+期貨”模式，此舉對解決棉花穩(wěn)產(chǎn)保供、穩(wěn)定市場價格具有重要意義。但是從實際執(zhí)行情況看，“保險+期貨+銀行+訂單”模式始終處于“盆景”狀態(tài)，迫切需要優(yōu)化完善配套政策，加強對該模式的支持力度，促使其形成“風景”，進一步鞏固農(nóng)發(fā)行的棉花信貸市場份額。
一、推廣“保險+期貨+銀行+訂單”模式的重要意義
（一）“保險+期貨+銀行+訂單”模式可以有效增加農(nóng)民收入。習近平總書記反復(fù)強調(diào):“農(nóng)業(yè)農(nóng)村工作，說一千、道一萬，增加農(nóng)民收入是關(guān)鍵。”棉花價格波動大，棉農(nóng)通常要面臨較大的價格風險。“保險+期貨+銀行+訂單”模式通過棉農(nóng)易于接受的保險理念，將棉農(nóng)面臨的價格風險借助期權(quán)、期貨等金融工具分散至期貨市場，幫助棉農(nóng)轉(zhuǎn)移風險、鎖定成本，實現(xiàn)收入增加。
（二）“保險+期貨+銀行+訂單”模式可以有效保障棉花銷路。習近平總書記在決戰(zhàn)決勝脫貧攻堅座談會上強調(diào)：“要切實解決扶貧農(nóng)畜牧產(chǎn)品滯銷問題，組織好產(chǎn)銷對接，開展消費扶貧行動，利用互聯(lián)網(wǎng)拓寬銷售渠道，多渠道解決農(nóng)產(chǎn)品賣難問題。”“保險+期貨+銀行+訂單”模式通過撮合收購企業(yè)與棉農(nóng)簽訂收購訂單，指導(dǎo)棉農(nóng)根據(jù)訂單要求種植和管理棉花。既幫助棉農(nóng)有效解決棉花“賣難”問題，又確保棉花質(zhì)量符合企業(yè)需求，避免資源浪費，實現(xiàn)棉農(nóng)與企業(yè)的雙贏。
（三）“保險+期貨+銀行+訂單”模式可以有效降低信貸風險。中央金融工作會議指出，要堅持把防控風險作為金融工作的永恒主題。“保險+期貨+銀行+訂單”模式中，承貸主體通過購買價格保險，將價格風險通過保險公司和期貨公司轉(zhuǎn)移到了期貨市場，企業(yè)經(jīng)營不受價格波動影響，確保了自身財務(wù)安全，進而幫助銀行有效降低信貸風險。
二、“保險+期貨+銀行+訂單”模式的運行機制
自“保險+期貨+銀行+訂單”模式開辦以來，經(jīng)過多方不斷完善，該模式在穩(wěn)產(chǎn)增收、服務(wù)鄉(xiāng)村振興方面的效能不斷增強。目前市場上主要有價格保險和收入保險兩種運作模式，存量項目以價格保險為主，以下對價格保險模式進行深入分析。
（一）整體運作模式。一是棉農(nóng)或合作社從保險公司購買價格保險，將價格風險轉(zhuǎn)移至保險公司。棉農(nóng)或合作社與收購企業(yè)提前簽訂購銷合同，棉農(nóng)按照合同要求種植和管理棉花，當棉花收獲時，棉農(nóng)按照合同約定價格向收購企業(yè)銷售棉花。為防止后期棉花市場價格上漲，給棉農(nóng)帶來機會成本的增加，棉農(nóng)同時向保險公司購買一份價格保險①，保險合同中約定，當棉花市場價格高于購銷合同價格時，保險公司將根據(jù)棉花市場價格漲幅對棉農(nóng)或合作社進行賠付。保險公司為減少由于棉花市場價格大幅上漲所帶來的巨額賠付成本，會在與棉農(nóng)或合作社簽訂的保險合同中約定最高賠付額。二是收購企業(yè)在期貨市場進行數(shù)量相等、方向相反的賣出套期保值，對沖價格風險、鎖定成本。由于在棉花收獲時，收購企業(yè)必須按照與棉農(nóng)或合作社約定的價格收購棉花，收購企業(yè)為了規(guī)避在棉花收獲時，棉花市場價格低于合同價格的風險，減少機會成本，會在期貨市場進行數(shù)量相等、方向相反的賣出套期保值。一些小型收購企業(yè)也可以向保險公司購買價格保險，當棉花市場價格低于與棉農(nóng)或合作社約定的收購價格，保險公司要向收購企業(yè)賠付由于棉花市場價格下跌所帶來的損失。三是保險公司向期貨公司購買組合期權(quán)，轉(zhuǎn)移價格風險。依據(jù)前文所述，保險公司可能會同時面臨棉花價格上漲和下跌的雙重風險，為減小風險，保險公司通常會通過期貨公司，向其控股的風險管理子公司購買場外組合期權(quán)，將風險轉(zhuǎn)移至期貨公司。四是期貨公司通過風險管理子公司復(fù)制期權(quán)，將價格風險轉(zhuǎn)移至期貨市場投資者。期貨公司會通過風險管理子公司在期貨市場復(fù)制期權(quán)，動態(tài)調(diào)整、復(fù)制期權(quán)頭寸的數(shù)量，確保風險管理子公司所持期權(quán)、期貨頭寸處于風險中性狀態(tài)，實現(xiàn)風險對沖（具體流程詳見圖1）。
（二）保險公司和期貨公司的風險管理方式。“保險+期貨+銀行+訂單”模式中，保險公司和期貨公司是風險管理的主要參與方，其風險管理方式具有一定研究價值。1.保險公司通過購買場外期權(quán)實現(xiàn)風險的完全轉(zhuǎn)移。在不考慮保險費用、期權(quán)費和其他費用的情況下，無論收盤均價如何變動，保險公司賠付的金額和通過執(zhí)行期權(quán)獲得的結(jié)算金額相等，保險公司收支相抵，價格波動不會對保險公司的收益產(chǎn)生影響。從保險公司向投保人賠付情況看，假設(shè)棉農(nóng)或合作社向保險公司投保N噸棉花，約定某棉花期貨合約為保險標的，保險公司承保目標價格為X元/噸，在承保期，期貨合約每個交易日的平均收盤價為Y元/噸。當X>Y時，保險公司需向棉農(nóng)或合作社賠付[（X-Y）*N]元。當X<Y時,保險公司無需向棉農(nóng)或合作社賠付。從保險公司通過執(zhí)行期權(quán)獲得結(jié)算金額情況看，保險公司向期貨公司風險管理子公司購買對應(yīng)N噸棉花的場外期權(quán)對沖風險，假設(shè)期權(quán)執(zhí)行價格X元/噸，結(jié)算價Y元/噸,結(jié)算金額為[MAX（X-Y，0）*N]元。當X>Y時，保險公司通過執(zhí)行期權(quán)可以獲得結(jié)算金額[（X-Y）*N]元，當X<Y時,保險公司將不會獲得結(jié)算金額。2.期貨公司風險管理子公司通過Delta②中性對沖策略對沖自身風險。由于標準化的場內(nèi)期權(quán)合約，在多數(shù)情況下無法滿足“保險+期貨+銀行+訂單”模式的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)需求，期貨公司一般通過風險管理子公司根據(jù)業(yè)務(wù)需求設(shè)計非標準化的場外期權(quán)，并持有一定數(shù)量的棉花期貨合約。為保持Delta中性，期貨公司風險管理子公司對期權(quán)與期貨進行相反方向的買入和賣出操作，當期權(quán)頭寸Delta>0時，期貨公司風險管理子公司會賣出期貨，當期權(quán)頭寸Delta<0時，期貨公司風險管理子公司會買入期貨。通過動態(tài)調(diào)整期貨、期權(quán)的持倉數(shù)量，使期貨、期權(quán)的組合Delta值維持在零附近，對沖自身風險。
三、“保險+期貨+銀行+訂單”模式開展過程中存在的問題
（一）保險費用的來源不符合市場機制。保險費用是推動整個模式運轉(zhuǎn)的關(guān)鍵，但是目前保險費用的來源不符合市場機制。目前各地開展的相關(guān)模式，保險費用均出自期貨公司、交易市場或政府有關(guān)部門，上述單位用于推動模式運轉(zhuǎn)的費用都是有限的，這也決定了目前的模式始終無法在全國大規(guī)模推廣。無論將保險費用轉(zhuǎn)移至棉農(nóng)、合作社還是收購企業(yè)，都將擠壓投保人的利潤，對于棉農(nóng)、合作社和小型收購企業(yè)，將是一筆不小的負擔，如何穩(wěn)定保險費用來源，是“保險+期貨+銀行+訂單”模式亟待解決的問題。
（二）各監(jiān)管部門尚未形成監(jiān)管合力。“保險+期貨+銀行+訂單”模式涉及銀行、保險、期貨和農(nóng)業(yè)4個行業(yè)的監(jiān)管部門，但目前尚未建立有針對性的管理辦法，仍處于分段監(jiān)管階段，監(jiān)管可能出現(xiàn)盲區(qū)和漏洞，各監(jiān)管部門尚未形成監(jiān)管合力。在實際工作中，“保險+期貨+銀行+訂單”模式的各參與方有可能利用監(jiān)管漏洞進行違規(guī)操作。隨著“保險+期貨+銀行+訂單”模式規(guī)模逐漸擴大，相關(guān)行業(yè)中可能會累積大量的道德風險和信用風險，并將風險陸續(xù)轉(zhuǎn)移至棉花期貨市場，當風險累積到一定程度時，將會引發(fā)系統(tǒng)性風險。
（三）賠付金額可能無法覆蓋投保人全部損失。理論上棉花期貨合約到期時的期貨價格應(yīng)與現(xiàn)貨價格大致相同，但在實際中，合約到期時棉花的期貨價格與現(xiàn)貨價格仍存在較大基差。“保險+期貨+銀行+訂單”模式的保險標的是棉花期貨合約，理賠時的棉花價格是以期貨價格為基準設(shè)定的。在賠付時，賠付價格可能與現(xiàn)貨市場價格存在較大偏差，無法覆蓋現(xiàn)貨價格變動給投保人帶來的全部損失。
四、有關(guān)建議
“保險+期貨+銀行+訂單”模式是未來資本市場服務(wù)“三農(nóng)”的著力點，農(nóng)發(fā)行作為農(nóng)業(yè)政策性金融機構(gòu)，在其中發(fā)揮著聯(lián)結(jié)產(chǎn)業(yè)市場、信貸市場和資本市場的重要作用。從近年“保險+期貨+銀行+訂單”模式實際運轉(zhuǎn)情況看，還存在較大發(fā)展?jié)摿Γㄗh有關(guān)單位配合農(nóng)發(fā)行做好以下四方面工作。
（一）建立有序的保險費用來源機制。只有建立起合理有序的保險費用來源機制，“保險+期貨+銀行+訂單”模式才能健康運轉(zhuǎn)。從美國等發(fā)達國家經(jīng)驗看，保險費用應(yīng)由政府財政部門和保險公司共同補貼，而不是單純由某一單位承擔全部費用，棉農(nóng)、合作社或收購企業(yè)也應(yīng)適當增加保險費用的繳納份額。建議各參與方通過多種措施，從多角度入手，積極解決保險費用來源問題。一是要形成工作合力。由政府有關(guān)部門統(tǒng)籌協(xié)調(diào)好期貨交易所、保險公司和期貨公司，系統(tǒng)規(guī)劃保險費用構(gòu)成，聯(lián)合各單位形成支持“保險+期貨+銀行+訂單”模式的合力。二是要加強宣傳和引導(dǎo)。加大對棉農(nóng)、合作社和收購企業(yè)的宣傳力度，特別要增強棉農(nóng)與合作社的風險管理意識，引導(dǎo)他們積極參加“保險+期貨+銀行+訂單”模式，按規(guī)定繳納相應(yīng)保險費用。三是要適當降低保險費用。保險公司和期貨公司應(yīng)采取多種措施，通過創(chuàng)新金融工具等手段有效降低保險費用，提高棉農(nóng)、合作社和收購企業(yè)的投保積極性。
（二）協(xié)調(diào)各監(jiān)管機構(gòu)做好監(jiān)管工作。針對“保險+期貨+銀行+訂單”模式可能會累積道德風險和違約風險的問題，建議由銀行、保險、期貨和農(nóng)業(yè)4個行業(yè)監(jiān)管部門中的某一監(jiān)管部門牽頭，成立專項工作小組。一是開發(fā)專用數(shù)據(jù)服務(wù)平臺。做好“保險+期貨+銀行+訂單”模式的數(shù)據(jù)監(jiān)測工作。二是協(xié)調(diào)各監(jiān)管部門建立定期會商機制。梳理模式開展過程中遇到的堵點、難點，協(xié)調(diào)解決好相關(guān)問題。三是制定“保險+期貨+銀行+訂單”模式管理辦法，嚴格約束和規(guī)范各參與方行為，防范各類風險發(fā)生。
（三）進一步做好期貨市場建設(shè)工作。“保險+期貨+銀行+訂單”模式規(guī)模的擴大，將會給期貨市場帶來較大不確定性，建議進一步健全國內(nèi)期貨市場，完善配套基礎(chǔ)制度。一是加快推出符合“保險+期貨+銀行+訂單”模式需求的棉花場內(nèi)期權(quán)。為期貨公司風險管理子公司提供更低成本的風險對沖工具，進一步降低風險對沖成本，從而讓投保人繳納更低的保險費用。二是做好配套法規(guī)制度建設(shè)工作。進一步完善期貨和衍生品市場制度體系，增加制度供給，夯實市場發(fā)展基礎(chǔ)。三是擴大期貨市場規(guī)模。引導(dǎo)更多期貨投資者進入期貨市場，增加期貨、期權(quán)合約交易活躍度，使期貨市場與現(xiàn)貨市場的基差風險進一步縮小。
（四）應(yīng)進一步加強與保險公司、期貨公司和期貨交易所的合作。農(nóng)發(fā)行長期以來持續(xù)在棉花收購信貸工作中發(fā)揮著資金供應(yīng)主渠道作用，隨著資本市場在棉花收購工作中逐漸發(fā)力，建議農(nóng)發(fā)行繼續(xù)發(fā)揮好政策性金融職能作用，有效整合以棉花收購為基礎(chǔ)的產(chǎn)業(yè)鏈各方，形成多方合力，高質(zhì)量服務(wù)棉花收購工作。
注
① 保險費用由權(quán)利金和通道費兩部分構(gòu)成，通常由期貨公司、期貨交易所或地方財政部門使用專項資金承擔90%-100%的保險費用，棉農(nóng)、合作社或收購企業(yè)支付10%以內(nèi)的保險費用。② Delta值是期權(quán)價格變化與標的資產(chǎn)價格變化的比值，用于衡量標的資產(chǎn)價格變動對期權(quán)價格的影響程度。
